Ekonomski izveštaj - jul 2025

Centralne banke se nalaze u složenom okruženju u pogledu rizika koji mogu da utiču na rast inflacije. Nakon što se inflacija smirila od vrhunaca energetske krize do početka 2024. godine, ona ostaje nepromenljiva i kreće se oko ili iznad gornjih granica ciljeva centralnih banaka (Češka: 2,0%± 1%, Poljska: 2,5% ± 1% i Mađarska: 3% ± 1%, Srbija: 3% ± 1.5%). Razni faktori utiču na obnovu rasta inflacije, nakon smirivanja energetske krize, uključujući rast cena usluga, ali sve više klimatske promene koje kroz suše ili poplave utiču na rast cena hrane. Generalno gledano, cene hrane će verovatno ostati izvor rizika u narednim godinama zbog složenog međusobnog dejstva različitih faktora, kao što su geopolitičke nestabilnosti, problemi u funkcionisanju lanaca snabdevanja, a kako eksperti najavljuju, ekstremni meterološki uslovi će i u narednom periodu imati dosta utcajana rast cena hrane globalno. Samim time, upravljanje cenama hrane, podrazumeva da Vlade i centralne banke pronalaze načine za upravljanje gore pomenutim rizicima.

U našem trenutnom osnovnom scenariju, ne očekujemo da će centralna banka odgovoriti na privremeno povećanje dinamike inflacije (jun: 4,6% gng) zaoštravanjem monetarne politike, jer je rast cena hrane posledica prolaznih šokova ponude, a što je van delokruga monetarne politike. U tom kontekstu, očekujemo da će centralna banka ostati i dalje dosta oprezna u vođenju monetarne politike oslanjajući se na devizne intervencije, a kada je pitanju smanjenje referentne kamatne stope ostaje pitanje koliko će zaista biti smanjenja ove stope u 2025. godini. Naš osnovni scenario uključuje dva smanjenja domaće kamatne stope po 25 bp sa trenutnih 5,75% na 5,25%. Međutim, saočekivanim nastavkom rasta cena hrane, postavlja se pitanje, da li će se ovaj scenario realizovati. Naime, postoji čak i mogućnost da NBS samo jednom smanji kamatnu stopu ove godine, tako daćemo razmotriti i taj scenario. Svakako zasada zadržavamo prognozu referentne kamatne stopeod 5,25% na kraju ove godine.

Kada su u pitanju podaci o izvozu, revizija podataka od strane RZZS-a ukazuje da neto negativan efekat izvoza neće biti značajan kako smo očekivali. Deluje da revidirane stope rasta ukazuju da će se nastaviti snažan rast izvoza, pa će samim time to imati pozitivan efekat na rastBDP-a i naša projekcija rasta ekonomije od 2,8% za ovu godinu ostaje nepromenjena.

Pozitivno očekivanje NBS-a o rastu BDP-a (podržano automobilskom industrijom, realizacijom infrastrukturnih projekata u okviru programa „Skok u budućnost-Srbija EXPO 2027”), dodatno podržava NBS da kamatnu stopu zadrži na istom nivou, jer je rast tih aktivnosti pod uticajem drugih faktora (strane investicije, tražnja za auto gumama, obezbeđena sredstva finansiranja za projekat „Skok u budućnost-Srbija EXPO 2027“), a ne promene kamatne stope. Dalje, snažan pad EURIBOR-a (usled odluke Evropske centralne banke da agresivno smanjuje referentnu kamantu stopu), kao ipad domaćih kamatnih stopa u prethodnom periodu (tokom 2024. godine), jako pozitivno utiču na domaću kreditnu aktivnost, tako da NBS i tu može biti relaksirana da pri odlučivanju o promeni kamate isključivo vodi računa o kretanju cena hrane, kako domaće, tako i iz uvoza, koje predstavljaju i dalje značajan inflatoran rizik.

Odluka Izvršnog odbora Narodne banke Srbije (NBS) da zadrži referentnu kamatnu stopu na5,75%, kao i kamatne stope na depozitne i kreditne olakšice, 4,5% i 7%, respektivno, nije nas iznenadila. Naime, povećani geopolitički i domaći rizici utiču da NBS ostane oprezna u donošenju odluke o promeni kamatne stope, koja je poslednji put smanjena u septembru 2024. na trenutnih 5,75%.

Prema zvaničnom saopštenju, NBS je ponovila faktore sa prethodnog sastanka koji su doprineli odluci o zadržavanju kamatne stope: a) neizvesnost globalne trgovinske politike/rastući protekcionizam i b) neizvesno kretanje cena na tržištima robe usled klimatskih promena, što doprinosi inflatornom riziku. Ovog puta je dodat i faktor rizika sukoba na Bliskom istoku koji utiče na volatilno kretanje cene nafte na globalnim tržištima, što će svakako imati svoj efekat i na domaće cene. NBS je takođe uzela u obzir „da bi ovogodišnja poljoprivredna sezona mogla biti ispod prosečna, a podaci Republičkog zavoda za statistiku ukazuju na to da su ovogodišnji prinosi pojedinih ranih sorti voća bili niži od prošlogodišnjih“.

Pozitivno očekivanje rasta BDP-a (podržano automobilskom industrijom, realizacijom infrastrukturnih projekata u okviru programa „Skok u budućnost-Srbija EXPO 2027”, dodatno podržava NBS da kamatnu stopu zadrži na istom nivou, jer je rast tih aktivnosti pod uticajem drugih faktora (strane investicije, tražnja za auto gumama, obezbeđena sredstva finansiranja za projekta „Skok u budućnost Srbija EXPO 2027,“) a ne promene kamatne stope. Dalje, snažan pad EURIBOR-a (usled odluke Evropske centralne banke da agresivno smanjuje referentnu kamantu stopu), kao ipad domaćih kamatnih stopa u prethodnom periodu (tokom 2024. godine), jako pozitivno utiču na domaću kreditnu aktivnost, tako da NBS i tu može biti relaksirana da pri odlučivanju o promeni kamate isključivo vodi računa o kretanju cena hrane, kako domaće, tako i iz uvoza, koje predstavljaju i dalje značajan rizik za kretanje inflacije.

Smernice o budućim monetarnim odlukama su ponovljene, tačnije da će zavisiti od podataka, kako domaćih, tako i međunarodnih, posebno podataka o inflaciji. Istovremeno, NBS će voditi računa o održavanju finansijske stabilnosti i povoljnih ekonomskih izgleda.

Devizne rezerve NBS-a su na kraju juna iznosile 27.4 mlrd evra i iako su od početka godine smanjene za 1.9 mlrd dinara i dalje su dosta visoke. Vrednost dinara prema evru, posmatrano od početka godine, je ostala gotovo nepromenjena jer je dinar nominalno oslabio prema evru za 0,1%. Narodna banka Srbije je na međubankarskom deviznom tržištu u junu kupila 600,0 miliona evra, što predstavlja najviši nivo devizne intervencije ove godine na strani kupovine. Naime, NBS je ove godine uglavnom intervenisala na strani prodaje usled smanjenih deviznih priliva (stranih direktnih investicija, doznaka iz inostranstva), tako da junske intervencije ukazuju da je bilo nešto većih deviznih priliva. Od početka godine NBS je neto prodala 400,0 miliona evra radi održavanja relativne stabilnosti kursa dinara prema evru.

Mesečna dinamika rasta maloprodajnih cena u junu je opet ubrzala rast (+0,9% mnm) posle rasta od 0,2% mnm u maju, što je najviša mesečna stopa rasta od maja 2023. godine. Visok mesečni rast u junu je generisan rastom cena hrane i bezalkoholnih pića (+1,7% mnm), što je najviša mesečna stopa rasta od februara 2023. godine, a na šta je uticao rast cena voća čiji prinosi su manji ove sezone usled prolećnih padavina i niskih temperatura. Dalje, u porastu su bile i cene mesa. S obzirom na visoke temperature i malu količinu padavina, postoje rizici manjeg prinosa soje i kukuruza, što će uticati i na rast cena stočne hrane i mesa, a suše će uticati i na rast cena drugih sorti voća ipovrća.

Nakon što su cene transporta bile u padu tri meseca, u junu su ponovo porasle (+0,9% mnm) usled volatilnosti cena nafte na globalnim tržištima sa početkom sukoba Izraela i Irana. Na kraju,rast cena paket aranžmana u sezoni letnjih godišnjih odmora je uticao na rast cena rekreacije i kulture (+2,2% mnm).

Snažan mesečni rast inflacije je rezultirao rastom godišnje stope inflacije na 4,6% gng (maj:+3,8% gng), i na taj način je inflacija ponovo izašla van cilja inflacije (3% +/- 1,5 pp). Najviše stope rasta su beležile cene hrane i bezalkoholnih pića (+7,4% gng) dok su ostale kategorije roba i usluga manje više imale sličan trend kao i u prethodnom mesecu. Cene transporta su imale dezinflatorni efekat na godišnjem nivou (-1,2% gng).

U poređenju sa junom 2024. godine kada su cene hrane pale za 0,1% gng, ove godine nepovoljni klimatski uslovi utiču da se cene hrane ponovo vrate na uzlaznu putanja. To nije slučaj samo sa Srbijom, cene hrane prema globalnom indeksu hrane (FAO indeks) su takođe u porastu od prošle godine. Dalje, cene hrane su u porastu i u zemljama centralno-istočne Evrope.

Iako će dezinflatorno delovati: stabilan kurs (povremene epizode depresijacije/ apresijacije NBS balansira putem deviznih intervencija), restriktivna monetarna politika, cene nafte (rast je kratkoročnog karaktera, projekcije pokazuju da neće biti značajnijeg rasta do kraja godine), niže cene uvoza (jun: -1,8% gng), kao i još uvek relativno niska bazna inflacija od 4,7% (maj: 4,6% gng), sa druge strane, pritisak na rast cena hrane će se nastaviti usled nepovoljnih vremenskih uslova.

I u prethodnim izveštajima smo naglašavali da neizvesna poljoprivredna sezona predstavlja ključni faktor rizika, što se pokazalo kao tačno i navelo nas da povećamo projekciju infacije za kraj godine na 3,9% gng sa 3,5% gng.

Efekat baze kod ukupne industrijske proizvodnje (maj 2024: -1,1% gng) i snažan rast prerađivačkog sektora od 7,0% gng (april: +2,9% gng), rezultirali su rastom industrijske proizvodnje od 4,4% gng u maju (april: +2,3% gng). Sa druge strane, energetski sektor je bio u padu, rudarstvo je ostvarilo pad od 4,4% (april: -0,5% gng), najviše usled pada eksploatacije uglja i značajnog usporavanja eksploatacije rude metala, dok je proizvodnja električne energije opet u padu (-5,7%gng), nakon kratkog oporavka u aprilu.

Gledajući period od početka 2024. sektor proizvodnje električne energije je imao pozitivan rastsamo u oktobru 2024. i u aprilu 2025, a na to je uticala manja količina padavina i samim time manji hidropotencijal za proizvodnju električne energije.

U maju je pozitivne stope rasta ostvarilo čak 16 od 24 prerađivačka sektora, dok je mesec dana ranije rast zabeležen kod 10 sektora. Proizvodnja računara, elektronskih i optičkih proizvoda (+2,8% gng) je bila lider prošle godine, dok je ove godine usporila rast iako iz meseca u mesec (bar zasada) drži pozitivne stope rasta. Proizvodnja gume i plastičnih proizvoda od avgusta 2024. godine beleži dvocifrene stope rasta, taj trend je nastavljen i ove godine, podržan ulaskom stranih kompanija koje se bave proizvodnjom guma i, naravno, rastom izvozne tražnje za ovom robom. Dalje, proizvodnja osnovnih metala takođe beleži pozitivne stope rasta (maj: 13,0% gng) u kontinuitetu od polovine 2023. godine, iako ove godine ovaj sektor beleži usporavanje rasta. I na kraju, najviše stope rasta je ostvarila proizvodnja automobila (+53,1% gng) što je verovatno vezano za proizvodnju električne pande.

Izuzev proizvodnje guma i plastičnih proizvoda, gde je prisutan stabilan rast i u uslovima tranzicije automobilskog sektora (tražnja za ovim proizvodom postoji i kod hibridnih i električnih vozila), većina ostalih sektora ima dosta volatilan sentiment ove godine, a najviše pod uticajem promene izvozne tražnje u uslovima promenjivosti carinske politike SAD-a. Pad industrijske proizvodnje evrozone prošle godine nije se negativno odrazio na domaću industriju koja je i pored toga, ostvarila veoma visoke stope rasta. Ove godine se očekuje oporavak industrije evrozone i to svakako može imati pozitivan efekat na domaću industriju, ali u većoj meri će trend domaće industrije opredeliti carinska politika SAD prema našim ključnim spoljno-trgovinskim partnerima.

Neto zarade (realne stope) su nastavile rast i u aprilu na 8,7% gng (mart: 6,8% gng), što je uticalo na rast prometa u trgovini na malo (u stalnim cenama) na 5,6% gng u maju (april:+0,4% gng). Potrošnje hrane, pića i duvana je porasla za 3,3% gng (april: +0,7% gng), potrošnje motornih goriva je porasla za 7,9% gng (april: -0.7% gng), a potrošnja ne prehrambenih proizvoda, izuzev automobila je porasla za 7,1% gng (april: +0,3% gng).

Usporavanje rasta deficita spoljne trgovine u periodu januar-maj je nastavljeno (+16,7%gng) nakon rasta od 30,3% gng u periodu januar-april, a deficit je dostigao vrednost od 3,7 mlrd evra. Tom trendu deficita spoljne trgovine doprinela je revizija podataka o izvozu. Naime, stručne službe RZS-a su utvrdile da u preliminarnim rezultatima nisu u potpunosti bili obuhvaćeni podaci o izvozu robe iz slobodnih zona. Razlog za to leži u uvođenju dve nove carinske procedure, koje su seodrazile na način evidentiranja podataka u carinskom sistemu. Odluka o reviziji podataka doneta jeu direktnoj saradnji sa Evrostatom. U skladu s tim, RZS je izvršio dopunsku obradu i unapređenje podataka za 2024. godinu i prva četiri meseca 2025. godine. Korigovani podaci o izvozu, ukazuju daje ipak došlo do oporavka izvoza ove godine, nakon stagnacije u prošloj godini. Izvoz je porastao za 10,2% gng, dok je uvoz porastao za 11,5% gng u maju. Pokrivenost uvoza izvozom iznosila je 78,6% (maj 2024: 79,%).

U prva četiri meseca volumen novog izvoza povećan je za čak 1.3 mlrd evra (januar-maj: 378,1 mln evra) što je najviša vrednost rasta izvoza od decembra 2023. godine. Najznačaniji je rast izvoza je zabeležen kod proizvoda od gume, obojenih metala i ostalih proizvoda od metala (+400,1 mlnevra), koji su najviše doprineli rastu izvoza, i pored nove carinske politike SAD. Druga po važnosti grupa proizvoda koja je uticala na rast izvoza su mašine sa novim volumenom izvoza od 410,7 mlnevra (januar-maj 24: 276,2 mln evra), a najviše rast vozila i električnih mašina i aparata. Doprinos izvozu su dali i hemijski proizvodi (januar-maj 25: +154,3 mln evra), kao i izvoz električne energije igasa (januar-maj 25: +156, mln evra).

Uvoz je dostigao vrednost od 17.5 milijardi evra. U periodu januar-maj, volumen uvoza je povećan za 1.8 mlrd evra (januar-maj/24: 149 mln evra) i kada se pogleda rang zemalja iz kojih se najviše uvozi roba, Kina se izdvaja sa vrednošću uvoza od 2,5 mlrd evra. Rast je ostvaren kod uvoza gasa i električne energije u iznosu od 337,3 miliona evra (jan-maj/24: -526,1 miliona evra), medicinskih i farmaceutskih proizvoda u iznosu od 259,4 mln evra (jan-maj/24: +35,3 miliona evra) i uvoza obojenih metala u iznosu od 137,9 mln evra (jan-maj/24: -85,1 mln evra). Međutim, najveće povećanje je zabeleženo na poziciji nerazvrstana roba (+526,2 mln evra). Najznačajnije usporavanje rasta volumena primećeno je kod mašina i transportnih uređaja. One su zabeležile rast od 120,0 mln evra (jan-maj/24: +433,0 miliona evra), usled usporavanja investicione aktivnosti u zemlji.

Po isticanju roka odlaganja primene recipročnih carinskih mera (9. jul), američka administracija je odlučila da iste primeni za određeni broj zemalja, uključujući i Srbiju, tako da carinska stopa na izvoz robe u SAD iznosi 35% (predlog je bio 37%). S obzirom na to da je učešće izvoza Srbije u SAD u ukupnom izvozu vrlo nisko (oko 2%), nove mere neće imati negativan efekat na trgovinu, posebno što se mere ne odnose na izvoz usluga, gde je SAD najveće izvozno tržište za Srbiju. Mere stupaju na snagu 1. avgusta, a Vlada će iskoristiti period do tada da pregovorao smanjenju stope.

Budžet je bio u suficitu u maju (5,9 mlrd dinara), nakon deficita od 50,2 mlrd dinara u aprilu. Ove godine, budžet je bio u suficitu i u januaru u iznosu od 5,5 mlrd dinara. Pozitivnom rezultatu budžeta u maju najviše su doprineli sa jedne strane rast prihoda (+3% mnm), a najviše akcize i porez nadohodak građana, a sa druge strane pad rashoda (-21% mnm), tačnije manja izdvajanja za kapitalne rashode u maju (22,5 mlrd dinara) u poređenju sa izdvojenih 81,7 mlrd dinara u aprilu. Značajan rast su beležili jedino rashodi po osnovu plaćanja kamata. Gledano kumulativno, budžet je u periodu januar-maj ostvario deficit u iznosu od 72,1 miijarde dinara (januar-maj 2024: 8,0 milijardi dinara). Visok deficit rezultat je usporavanja rasta prihoda (+3,6% gng) koji su u periodu januar-maj/2024. godine porasli za 18,3% gng. Ove godine, najveći rast ostvario je PDV i neporeski prihodi, ali je rast PDV-a ove godine značajno niži u poređenju sa 2024. i pored rasta uvoza, tako da ovi podaci reflektuju slabiji rast ekonomije u odnosu na 2024. Rast rashoda je bio značajniji (+11,0% gng), a najveći rast je ostvaren kod kapitalnih rashoda, rashoda za zaposlene i transfera organizacijama obaveznog socijalnog osiguranja usled povećanja zarada i penzija u januaru.

Javni dug u maju je iznosio je 38.8 milijardi evra, i pao je za 105,3 miliona evra od početka godine, od toga spoljni dug je pao za 590,7 miliona evra, dok je unutrašnji dug porastao za 485,2 miliona evra. Prema podacima Ministarstva finansija javni dug u odnosu na BDP iznosio je 44,0%.

Prema nacrtu Fiskalne strategije za 2026. godinu sa projekcijama za 2027. i 2028, Ministarstvo finansija planira da zadrži fiskalni deficit od 3% BDP-a i u naredne dve godine, a nakon toga, trebalo bi da dođe do smanjenja deficita na 2,5% BDP-a u 2028. godini. Javni dug bi sa tako planiranim deficitom, trebalo da se povećava neznatno sporijim tempom od očekivanog rasta privrede, što bi dovelo do njegovog smanjenja učešća u BDP-u, sa 47,5% na kraju 2024, na 46,2% nakraju 2028. godine. Fiskalni savet ocenjuju da su fiskalni ciljevi ostvarivi i ne dovode u pitanje održivost javnih finansija.

Krajem juna su izašli kalendari primarnih aukcija i iznenađenje je da su prvi put objavljeni kalendari za dva kvartala unapred (za treći I četvrti kvartal), što moguće ukazuje da Ministarstvo Finansija želi da pošalje signal tržištu da vanrednih aukcija, van kalendara, neće biti.

Pored nove dinarski denominovane HOV ročnosti pet godina za čiju aukciju se očekuje interesovanje domaćih banaka, investitori iz industrije osiguranja su dobili dugo očekivani novi instrument – eurski denominovanu HOV ročnosti 12 godina.

Na sekundarnom tržištu je prilično mirno, čak i pored sukoba Izraela i Irana, prinosi su ostali stabilni.

Na stranim tržištima prinosi na sprske euro obveznice izdate na međunarodnom finansijskom tržištu, u junu su pali za oko 30 bps ali je već početkom jula trend poćeo da se okreće.

Izdavač: Raiffeisen banka a.d. Beograd, Đorđa Stanojevića 16, Beograd
Nadzorni organ: Narodna banka Srbije (NBS)

Sadržaj dokumenta ili bilo koji njegov deo ne mogu se smatrati ponudom ili pozivom na kupovinu bilo koje vrste imovine ili prava. Informacije, mišljenja, analize, zaključci, prognoze i projekcije objavljene u dokumentu zasnivaju se na javnim statističkim i ostalim informacijama koje potiču iz izvora u čiju potpunost i pouzdanost Raiffeisen banka a.d. Beograd ne sumnja, ali za koju ne može da garantuje. Stoga su sve informacije date u ovom izveštaju podložne promenama koje zavise od promena izvora informacija, kao i od promena koje nastupe od trenutka pisanja ili objavljivanja teksta do njegovog čitanja. Informacije u izveštaju su isključivo informativnog karaktera i neće se smatrati savetom ili ponudom za kupovinu ili prodaju bilo kog od instrumenata investiranja predviđenog zakonima koji uređuju tržište kapitala u Republici Srbiji ili drugim zemljama. Dokument ili njegovi delovi ne mogu se kopirati ili na bilo koji drugi način reprodukovati bez navođenja izvora.